Đánh giá cụ thể tác động thông tư 36 đến thị trường chứng khoán

- Trước tiên thông tư 36 mục đích cốt lõi chính là ngăn ngừa sở hữu chéo của ngân hàng , tách bạch và chuyên nghiệp hóa dòng vốn vào thị trường chứng khoán trong tương lai. 
- Ảnh hưởng tới thị trường chứng khoán ở chỗ thay đổi cấu trúc dòng vốn margin cho thị trường chứng khoán ở những khía cạnh sau:
• Ưu tiên dòng vốn tự có của nhóm công ty chứng khoán hơn vì phía ngân hàng sẽ bị chặn ở mức trần khi qui mô thanh khoản phát triển hơn trong tương lai.
• Hạn chế sự liên đới giữa 2 thị trường vốn là ngân hàng và chứng khoán nhằm ngăn ngừa những rủi ro bong bóng tài sản trong tương lai khi không kiểm soát được dòng vốn nóng từ ngân hàng đổ qua chứng khoán giống giai đoạn 2007 và 2009 .
Vấn đề thị trường quan tâm nhất hiện nay là với những tỷ lệ đưa ra cụ thể như vậy thì lượng margin của thị trường thật sự đang mở mức nào, full hay chưa?, nhóm ngành nào chịu ảnh hưởng nặng nhất, và thời gian ảnh hưởng kéo dài bao lâu?

Ảnh hưởng tới margin tổng hiện nay:
• Lượng margin tổng của thị trường trong báo cáo tháng 10 của UBCK là vào khoản 17 ngàn tỷ đồng . Một con số tổ hợp bao gồm cả vốn tự có của công ty chứng khoán và vốn vay ngân hàng. Tỷ lệ cụ thể về 2 dòng vốn này không được công bố nên tôi sẽ làm rõ theo hướng cụ thể bên dưới: 
1. Tổng vốn chủ sỡ hữu của 40 công ty chứng khoán lớn nhất hiện nay vào khoản 30k tỷ. Thiệt hại sau đợt khủng hoảng kéo dài từ 2011-13 khoản 20% thì còn lại tầm 24k tỷ. Trong số này mua sắm tài sản cố định , đầu tư hệ thống, tự doanh cũng chiếm tầm 20% nữa. Vì vậy tổng vốn khả dụng có thể đem cho vay margin khoản 60% tức tương đương với khoản 18k tỷ. Con số này sắp tới sẽ tăng lên thêm do các công ty tăng vốn và có lời trở lại. 
2. Xét con số tạm tính hiện tại thì ngân hàng có thể cung cấp cho thị trường chứng khoán vào khoản 15k tỷ dựa trên các qui định về tỷ lệ nợ xấu(3%) , mức trần theo tỷ lệ vốn chủ sỡ hữu hiện tại(5%). Tuy nhiên xem xét báo cáo tài chính tổ hợp của khoản 25 công ty hàng đầu thị trường như SSI, HSC, VND, SHS ở thời điểm cuối quí 3 thì thấy một con số minh bạch là các công ty này đang vay ngân hàng khoản tầm 4k tỷ. Trong đó SSI chiếm hết ¼ do vay thấu chi ngắn hạn chứ không phải dài hạn. Bên cạnh đó SSI cũng có một khoản tiền gửi ngân hàng lên tới 1900 tỷ đồng. Điều này cho thấy so sánh với room vay khoản 15k tỷ thì con số này vẫn đang ở mức thấp và không phải công ty chứng khoán nào cũng có nhu cầu vốn từ ngân hàng nếu như vốn tự có và vốn đối ứng đủ mạnh như SSI. 
3. Một nguồn vốn nữa mà đa số không để ý và là nguồn ưa thích của các công ty chứng khoán đầu ngành , đó chính là số dư khả dụng được xếp vào loại không kì hạn của khách hàng, và số này luôn ở mức lớn . Báo cáo cho thấy cũng trong cuối quí 3 số dư khả dụng này lên tới gần 9k tỷ. Đối với các công ty không tách bạch tài khoản thì nguồn này cũng sẽ được cân đối và đưa vào làm margin và mang lại một nguồn lợi lớn cho họ do chi phí giá vốn thấp hơn rất nhiều so với vay ngân hàng.
Tổ hợp 3 yếu tố trên cho thấy lượng margin tổng có thể cung ra thị trường vào khoản trên 40k tỷ lớn hơn gấp đôi so với con số 17k tỷ mà UBCK đưa ra . Vì vậy có thể thấy mức độ ảnh hưởng của thông tư 36 tới lượng vốn margin của thị trường là không đáng kể.
Ý thứ 2 là thị trường chung cũng như nhóm ngành sẽ phản ứng như thế nào dưới tác động của thông tư này.
• Có thể thấy chủ ý của thông tư 36 này là ngăn sở huữ chéo và ép các tổ chức tài chính ,tín dụng giảm tỷ lệ sở hưu một tổ chức tín dụng khác xuống dưới 5% và không được sở hữu quá 2 tổ chức như vậy. Điều này sẽ ảnh hưởn trực tiếp đến nhóm cổ phiếu ngân hàng , chứng khoán và bảo hiểm, công ty tài chính ,công ty quản lý quĩ vì khi đi vào thực thi thì nguồn cung của nhóm này do tái cơ cấu lại sẽ tăng lên rõ ràng. Đơn cử như VCB sở hữu trên 5% đối với 4 định chế khác là OCB, MB, EIB và CFC. Điều này buộc VCB sẽ phải chuyển nhượng hoàn toàn 2 định chế cho đối tác khác và giảm tỷ lệ của 2 định chế còn lại xuống dưới 5%. Điều này cũng tương tự cho nhóm còn lại như công ty quản lý quĩ, công ty tài chính , bảo hiểm , chứng khoán … Tuy nhiên người viết cũng lưu ý rằng nguồn cung này tăng lên do đáp ứng nhu cầu tái cơ cấu của các định chế tài chính này theo hướng tuân thủ tỷ lệ sở hữu qui định chứ không phải do nội tại các khoản đầu tư này có vấn đề . Tức là họ sẽ tìm một đối tác khác có nhu cầu và một mức giá hợp lý để sang nhượng lại là chính. 
• Bên cạnh đó các công ty chứng khoán có ngân hàng mẹ sau lưng cũng phải cơ cấu lại nguồn vốn margin để đáp ứng qui định của thông tư này như chứng khoán ACBS, SHS, MBS… Và dư địa thời gian để cơ cấu sẽ còn khá dài theo ý phân tích phía dưới nằm ở chỗ điều khoản chuyển tiếp. 
• Ngoài ra tính chung thị trường sẽ bị ảnh hưởng chủ yếu bởi tâm lý của nhà đầu tư cá nhân vì chính phân khúc nhà đầu tư này mới là người sử dụng nhiều margin nhất chứ không phải các tổ chức hay quĩ. 
• Yếu tố quan trọng nhất cần chú ý là khung thời gian và các yếu tố gia giảm để đáp ứng thông tư mới này:
- Thứ nhất: đối với các hợp đồng được ký kết trước ngày thông tư có hiệu lực thi hành là ngày 1/2/2015 thì sẽ được thực hiện tiếp tục theo các điều khoản trong hợp đồng cho tới khi hết hạn hợp đồng. Điều này nằm trong điều 22 của thông tư. Điều này có nghĩa rằng các hợp đồng margin của các công ty chứng khoán nếu có vay của ngân hàng có nợ xấu trên 3% thì cũng sẽ được tiếp tục duy trì cho tới lúc kết thúc thời hạn của hợp đồng chứ không phải cắt ngang. Đây cũng là yếu tố quan trọng để công ty chứng khoán có đủ thời gian tính toán và cân đối lại nguồn vốn cho phù hợp với qui định của thông tư mới và tránh gây sốc về cấu trúc vốn. 
- Thứ hai: Về thời hạn hiệu lực của thông tư là đầu tháng 2/2015 mới áp dụng. Tuy nhiên tại điều 26 của thông tư cũng qui định thời hạn thực hiện sự chuyển tiếp này lên tới 12 tháng tức hạn cuối để hoàn thành những qui định đề ra của thông tư là vào tháng 2/2016. Điều này cho thấy NHNN cũng đã tính toán và chừa ra dư địa thời gian khá dài để các bên có liên quan xử lý từ từ tránh gây xáo trộn lớn. Các yếu tố gia giảm này được qui định rõ trong chương 3 từ điều 22 đến điều 28 của Thông Tư. 

Chốt lại vấn đề cho thấy thông tư 36 đã và đang ảnh hưởng theo hướng tiêu cực nhất thời vào thị trường trong ngắn hạn. Khi sự thẩm thấu qua đi cộng với khoản thời gian xử lý kéo dài hơn cả năm cho các trường hợp liên quan thì thị trường sẽ sớm cân bằng trở lại.
Rõ ràng nhìn nhận ở góc độ thực tế thì thị trường chứng khoán phát triển được chỉ khi các yếu tố cấu thành nó là doanh nghiệp và nền tảng vĩ mô ổn định và phát triển, chứ không phải dựa trên các dòng vốn ngắn hạn mang tính đầu cơ cao . Vì vậy yếu tố margin chỉ là sự ảnh hưởng nhất thời .